2025年12月20日，“保险与精算四十人论坛2025年年会”在南开大学八里台校区省身楼隆重举行。本次年会由南开大学主办，南开-泰康保险与精算研究院、中国人寿再保险有限责任公司、南开大学经济学院联合承办，各界嘉宾聚焦“科技赋能与康养新生态”，交流思想、汇聚智慧，共同探索保险与科技、康养、医药产业深度融合的发展新路径。论坛设置主论坛、两场分论坛及四场圆桌讨论。
中金公司首席经济学家、研究部负责人，中金研究院院长彭文生先生在主论坛上发表题为《从规模经济看财政货币政策协同》的演讲。本文根据演讲内容整理而成。
中金公司首席经济学家、研究部负责人，中金研究院院长
彭文生先生
从规模经济看财政货币政策协同
当前宏观经济运行中，一个绕不开的关键词是“需求不足”。无论是企业投资意愿偏弱、居民消费趋于谨慎，还是房地产市场持续调整、信贷扩张受阻，这些现象在不同层面反映出有效需求不足正在成为制约经济运行的重要因素。在这样的背景下，传统依赖单一政策工具进行逆周期调节的方式，越来越难以应对结构性与周期性交织的复杂局面。
从市场研究的视角来看，宏观经济并非仅仅是财政部门或货币部门的“技术问题”，而是与产业结构、规模经济、全球分工格局以及收入分配制度等多重因素密切相关。尤其是在全球经济进入新一轮结构转型的大背景下，如何理解需求不足的成因，如何通过财政与货币政策协同来对冲周期下行压力，同时又不偏离长期高质量发展的方向，成为当下宏观政策讨论的核心议题。
回顾历史可以发现，财政与货币政策的角色分工并非一成不变。在2008年全球金融危机之前，主流宏观理论更强调货币政策在逆周期调节中的主导作用，而财政政策则更多承担跨周期平衡与可持续性的职责。但危机之后，尤其是在疫情冲击下，主要经济体纷纷通过大规模财政扩张稳定需求，这一实践本身已经对传统理论框架提出了挑战。在新的经济环境中，重新审视规模经济、产业结构与宏观政策协同之间的关系，具有现实而紧迫的意义。
一、规模新经济：绿色产业和人工智能
当代中国所面临的规模经济，与20世纪初以大规模工业生产为代表的传统形态已有本质差异，可以概括为“规模新经济”，其最突出的载体集中在绿色产业和人工智能两个方向。
首先是绿色产业。当前中国在新能源、光伏、电池和电动车等领域形成了全球领先的产业体系，其竞争优势并非源于低劳动力成本，而是来自高度成熟的规模经济效应。制造业的规模化生产能够在扩大产出的同时持续降低单位成本，使技术进步的收益得以广泛扩散，从而显著提升整体供给效率。这一特征与化石能源形成鲜明对比。化石能源属于典型的规模不经济部门，其供给受制于资源禀赋，随着需求扩张，开采成本往往上升而非下降，价格中枢长期抬升，对宏观经济形成负向冲击。
更为重要的是，绿色能源不仅具备制造业规模经济属性，还处于高度竞争的市场环境中。与化石能源高度依赖卡特尔组织、通过限产稳定价格不同，新能源产业难以通过行政或联盟方式控制供给。这种“规模经济”与“充分竞争”的结合，使得成本下降最终转化为全球范围内的福利提升。从这个意义上看，中国绿色产业的发展，不仅是自身产业升级的重要路径，也对全球经济增长和能源转型产生了深远影响。
绿色转型的快速推进，离不开产业政策的支持，其经济学基础在于外部性校正。碳排放的收益主要由个体和企业获得，而气候变化的成本却由全人类承担，单纯依赖市场机制难以实现有效调节。部分经济体通过碳定价机制在需求侧提高化石能源成本，而中国则更多在供给侧通过补贴和规模扩张推动新能源技术商业化。这一政策路径并非扭曲市场，而是在纠正正外部性不足的前提下，加速规模经济的形成。
人工智能则构成规模新经济的另一重要维度。大模型的发展高度依赖算力、数据和参数规模，其性能提升遵循明显的规模定律。随着模型规模不断扩大，边际性能改进呈现递减趋势，这意味着投入门槛持续抬高，只有大型企业和大型经济体具备长期持续投入的能力。同时，算法框架的突破可能在局部阶段带来规模报酬递增，但这种技术跃迁能否稳定转化为宏观层面的生产率提升，仍存在较大不确定性。
在相关研究中，不同学者对人工智能的宏观影响给出了差异显著的估计。有的研究通过类比电力和信息技术革命，推算未来十年人工智能或可带来接近一个百分点的年均增长；也有研究基于任务替代的视角，认为其对整体增长的贡献相对有限。围绕这一问题，中金研究院在系统分析后认为，人工智能确实能够显著提升效率，但其宏观效应的最终幅度，仍需在实践中逐步验证。
二、外循环新闭环初露端倪
在供给能力持续增强的同时，中国外部经济循环的结构也正在发生重要变化。近年来，地缘政治与地缘经济环境显著调整，中国对外贸易和投资的区域分布呈现出明显再平衡特征。2024年与2019年相比，中国对部分发达经济体的出口占比下降，而对“一带一路”国家、非洲、拉丁美洲和东南亚地区的贸易和投资联系持续增强。
这种变化不仅体现在区域结构上，也体现在产品结构上。出口中消费品占比逐步下降，资本品和中间品比重明显提升。这意味着中国越来越多地向发展中经济体输出生产能力和投资品，支持其基础设施和产业发展。在这一过程中，中国所形成的对外资产形态也发生了转变，从以往以美国国债为代表的金融资产，逐步转向以直接投资股权和对外贷款债权为主。
由此，一个新的外循环闭环开始显现。过去的模式是，中国向发达经济体出口消费品，并将贸易顺差转化为对其金融资产的持有；新的模式则是，通过向发展中经济体出口资本品和中间品，形成对其实体经济的股权和债权投资。这一转变在宏观全球再平衡的视角下具有一定合理性，也在一定程度上缓解了单一市场依赖所带来的风险。
值得注意的是，外界关于所谓“出口转移导致倾销”的担忧，在宏观层面并不成立。随着美国市场对中国产品需求仍然存在，其进口来源的调整往往通过其他经济体间接完成，并未改变全球需求总量。中国规模经济所形成的竞争力，使单边贸易限制难以从根本上削弱其外向供给能力。
三、内循环：需求疲弱是突出问题
与外循环结构优化形成对照的，是内循环中需求不足的持续显性化。当前中国贸易顺差规模处于历史高位，这一方面反映了供给侧竞争力的增强，另一方面也折射出国内需求，尤其是进口和最终消费需求的相对疲弱。
内需不足在经济周期下行阶段被进一步放大。房地产作为典型的顺周期行业，在上行阶段对经济形成显著拉动，在下行阶段却难以成为托底力量。就业和收入预期走弱，直接抑制了居民对住房等大宗资产的需求。因此，寄希望于通过单独稳定房地产来带动整体经济复苏，在逻辑上是倒置的。历史经验表明，只有在整体经济和收入预期企稳之后，房地产需求才可能逐步修复。
更深层的问题在于债务负担对需求的约束。当前企业和居民部门的还本付息压力，无论相对于GDP还是新增信贷规模，都处于较高水平。收入的相当一部分用于偿还债务，导致消费和投资意愿持续受抑。从宏观角度看，债务偿还并不会自动转化为新的需求，尤其是在银行体系贷款需求不足的情况下，资金回流受阻，货币传导效率明显下降。
四、提振内需：财政和货币政策如何协同
在需求疲弱背景下，财政与货币政策的协同显得尤为关键。回顾20世纪30年代美国大萧条经验可以发现，单纯依靠供给侧压缩和减少竞争，反而可能进一步抑制投资和需求。真正促成长期复苏的，是社会保障体系的建立与政府支出的持续扩张。
在当前环境下，货币政策面临传导受阻的问题，而财政政策在外生性货币投放方面具有不可替代的优势。政府支出和减税直接增加居民和企业可支配收入，不依赖于借贷意愿，因此在需求不足阶段更具有效性。同时，债务问题的系统性化解，也是“十五五”期间必须正视的重要议题。企业和地方债务可以通过多种机制调整，而居民部门的债务约束，则更需要制度性安排予以缓释。
从更长期看，提振内需离不开收入分配结构的改善和社会保障体系的完善。比较国际经验可以发现，中国税收和财政支出在调节收入分配方面的效果仍有较大提升空间。加大对社会保障、养老和公共服务的投入，本质上是“投资于人”，既有助于提升当期需求，也有利于改善长期人口和人力资本结构。
总的来看，坚持以民生为导向、稳步推进共同富裕，与中国未来经济发展的长期趋势高度契合，也构成财政与货币政策协同发力的内在逻辑基础。近年来，中央经济工作会议反复强调逆周期与跨周期调节的协同运用，市场上往往存在一种误读，认为跨周期意味着政策力度需要收敛、节奏应更加平缓。实际上，从更深层次理解，跨周期并非弱化逆周期，而是要求在更大时间跨度内加大政策力度，着力解决制约需求的结构性问题。短期逆周期调节与中长期跨周期安排，在目标上并不矛盾，二者指向是一致的，核心都是围绕需求不足这一突出矛盾展开，只是着眼层次不同：前者着力稳定当期经济运行，后者则致力于夯实长期内需基础。
